年末将至 ，全球市场正陷入一场前所未有的撕裂 。
曾经炙手可热的AI叙事摇摇欲坠之下 ，唯一坚挺的似乎只剩下贵金属了 。
隔夜，黄金再度狂飙，盘中涨超1%直逼十月高点。白银更是势如破竹 ，接连冲破65美元 、66美元两道大关 ，仅隔两个交易日，再度刷新历史纪录 ，年内涨约130%!A股市场上唯一的白银基金——国投瑞银白银LOF ，已连续第四日发布停牌公告。
而在大洋彼岸，刚刚稍有喘息的美国AI板块 ，又一次崩塌 。
甲骨文在延期 、撤资的暴击下股价接近腰斩 ，带崩整个AI板块，华尔街更是预警：
AI繁荣将在明年“衰落” ，拖累整个美股!
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隔夜美股科技股全军覆没
甲骨文现在简直就是AI“老鼠屎 ”了 ，鬼故事一个接一个，刚被爆数据中心延期竣工又迎来“大金主 ”撤资的坏消息 。
据报道由于甲骨文1GW的数据中心项目受阻 ，其最大合作伙伴Blue Owl已决定不再提供资金支持(原计划提供100亿美元融资)。甲骨文又火速辟谣 ，强调项目推进情况符合预期 。
市场的反应是“我信你个鬼”，甲骨文股价再暴跌5%，较高点下跌45% ，这是自2011年8月以来最大的跌幅 ，其CDS利率更是一路飙到金融危机时期的水平 。
覆巢之下，岂有无完卵。
甲骨文以一己之力 ，直接把整个美股科技股拖入泥潭 ，英伟达跌近4%，博通、特斯拉跌4% ，CoreWeave跌超7% ，费城半导体指数SOX隔夜同步下跌3.7%，跌破50日均线 ，眼看着就要走出“双顶”趋势了 。
市场研究公司BCA Research首席全球策略师Peter Berezin最新警告称 ，近两年推动美股牛市AI热潮将在2026年“褪去 ”，大型科技公司将拖累整个美国股市 。
他们论点是 ，围绕人工智能过度支出的问题应该毋庸置疑 ，预计2025年美国对科技和软件的投资将达到GDP的4.4%，几乎与互联网泡沫一样高。
看似危机四伏之下，硅谷AI圈仍热火朝天：业绩爆表的美光直言“好日子还在后头! ” 、OpenAI正探讨“数百亿甚至1000亿美元融资” 、马斯克放下豪言：xAI最早明年实现AGI 。
AI的分歧 ，前所未有的大 。
一边是AI产业动态如火如荼 ，一边是股价跌跌不休，市场究竟在担心什么?AI泡沫真的来了吗?
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AI存在投资回报率空档期
如果认为AI泡沫的判断标准是：供过于求 ，那么当前AI产业的确不是泡沫 ，因为AI需求依旧非常强劲，且AI竞赛丝毫没有放缓的迹象。
在谷歌Gemini 3.0的实力碾压下 ，危机感爆棚的OpenAI发出“红色警告 ” ，甚至提前发布GPT-5.2，最新报道称“OpenAI正探讨数百亿甚至1000亿美元融资 ” 。
谷歌更是双管齐下：一边连月挑战OpenAI ，如发布更高效Gemini 3 Flash;另一边挑战英伟达“卖铲子”的霸主地位 ，谷歌与Meta携手复刻CUDA，代号“TorchTPU ”!
亚马逊更是迎来AI布局“转折点 ” ，昨晚宣布重组AI团队 ，发力大模型、芯片和量子计算研究;
马斯克放下豪言：xAI最早明年实现AGI，称只要公司能够挺过未来两到三年，就将战胜其竞争对手 。
就连从绩后暴跌的甲骨文 、博通的财报和电话会议都可以验证：AI需求持续旺盛!
但二级市场的AI交易 ，的确在ChatGPT发布三周年的12月 ，进入新阶段——希望能明确看到回报。
在AI需要依然旺盛情况下，以往的香饽饽AI基建率先变脸 ，三家相关公司——博通 、甲骨文和CoreWeave股价持续下跌 ，或反映出市场的AI交易进入新阶段——连续三年高投入疯狂基建后，希望能看到回报。
这点还是看了科技投资大佬Gavin Baker近期的播客才突然反应过来——他说非常担心【roi air gap】 ，因为ROIC下降对股票投资不好 。
编者注：Gavin Baker是美国著名的科技投资人和对冲基金经理 ，对半导体和AI基础设施理解深刻，其观点往往能从表面的股价炒作直击商业模式本质 。
他连续两次强调自己非常担心的正是："Blackwell投资回报率空档期"。
由于这些芯片主要用于训练模型而非推理 ，存在一个潜在的风险期：资本支出极高 ，但收入暂时持平，导致ROIC下降 。
先来科普一个小知识点——利润率变动比利润增长速度重要 ，ROE比收入增长重要 。如果规模扩张只带来收入利润增长 ，对毛利率 、ROE是负面影响，那么估值就无法扩张。2021年4季度的新能源板块就是如此 。
如今甲骨文(从高毛利的SAAS转向低毛利的云基础设施OCI) 、博通(从卖芯片转向卖系统)甚至英伟达(TPU可能导致芯片定价变低)都有毛利率降低的风险，叠加估值高位+流动性紧张 ，市场不管三七二十一 ，先获利了结 。
现在的问题是，市场尝试重新定价AI基础设施 ，不相信合同上的规模数据 ，要真实的现金回报。用我们熟悉的话来说就是：要高质量增长，不相信烧钱抢市场 。
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神秘资金买了多少
A股昨日午后突发拉升的大功臣真的是ETF资金!
昨日 ，本轮行情扛把子融资资金仅净买入22.34亿元 ，宽基指数ETF单日净流入164亿元!
(本文内容均为客观数据信息罗列，不构成任何投资建议)
其中中证A500ETF以111亿元的净申购规模鹤立鸡群 ，沪深300ETF以31亿元紧随其后 。
配合昨日市场流传的消息 ，难道汇金真的转向买中证A500ETF了?
先给结论：购买中证A500ETF的操作手法，不像汇金一贯的作风。
首先是成交额居前的沪深300ETF都在13:30-14:00出现同步放量情况 ，相比之下的中证A500ETF处于全天均匀放量情况 。
其次经过10月和11月连续两个月净流出后 ，资金12月持续买入中证A500ETF，12月合计净流入337亿元，已经连续第5日大手笔买入 。
近期资金持续净流入中证A500ETF一方面是年底规模冲刺 ，另一方面是A500ETF可能纳入期权标的预期升温 ，各家基金公司肯定希望能拿到入场券。
再结合以往救市的操作手法【底部出手+集中时间段突突放量购买】，中证A500ETF昨日成交没有明显的13:30-14:00集中放量的情况 ，叠加12月资金持续买入中证A500ETF ，行为、时间都具有连续性，更像是以险资为首等机构的年末的调仓布局。
媒体的最新报道也指出：【市场多方消息显示 ，险资买入的可能性较大 ，北上两家险资巨头或为最大买家 。】
来源：格隆汇
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